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1. 三大核心业务蓬勃发展，车用丝景气度不断提升

1.1 涤纶工业丝、涤纶帘子布、石塑地板三大核心业务驱动公司发展

公司是差别化涤纶工业丝龙头。公司主营产品包括涤纶工业长丝、涤纶帘子布、塑 胶材料三大产品。其中涤纶工业长丝包括高毛利的车用丝和普通非车用丝，车用丝又分 为高模低收缩丝、安全带丝、安全气囊丝。公司利用自产的高模低收缩丝为原料生产的 涤纶帘子布产品，已成功入驻住友、固铂、韩泰、米其林、大陆轮胎等国际一线牌轮胎 制造商。安全带丝和安全气囊丝分别用于车用安全带和车用安全气囊，公司已成为 AUTOLIV、JOYSON 等安全总成厂商十多年的合格供应商。公司塑胶材料主要包含灯 箱布、天花膜和石塑地板等，其中环保石塑地板已进入欧美知名品牌 OEM 供应体系， 未来增长空间广阔。

截止 2020 年年报，公司拥有涤纶工业丝产能 24.7 万吨，未来随着越南 11 万吨工 业丝项目逐步投产，公司涤纶工业丝产能预计将达到 32 万吨。截止 2020 年年报公司 帘子布产能为 4.5 万吨，未来随着技改项目建设投产，帘子布总产能将达到 6 万吨。塑 胶材料领域，截止 2020 年年报公司拥有石塑地板产能为 500 万平方米，未来随着年产 1200 万平方米石塑地板项目逐步投产，石塑地板产能将达到 1700 万平方米。

产业链完善，综合竞争力明显。在涤纶工业长丝上，公司是一家拥有从生产 PET、 涤纶工业长丝至涤纶帘子布的生产企业，车用丝中有高模低收缩丝、安全带丝、安全气 囊丝；非车用丝中有：高强普通系列、低收缩系列、有色丝、水处理、海洋丝系列等。 在塑胶材料产品方面，公司是一家拥有从生产 PVC 膜和网格布至生产灯箱布产品完整 产业链的公司，除灯箱布、蓬盖材料外，公司还生产天花膜、天花布、石塑地板等装饰 材料。完整的产业链优势不仅可以提高公司资源利用率，还可以通过产品结构的调整有 效避免产品价格的波动，从而进一步增强公司的综合竞争实力。

涤纶工业丝是公司收入的主要来源，帘子布稳健发展，石塑地板潜力较大。从公司 收入结构上看，涤纶工业长丝占比呈现逐年下降的趋势，但仍保持在 40%以上，是收入 的主要来源；帘子布占比变化不大，石塑地板收入占比由 2016 年的 4.15%增长至 2020 年的 8.20%。在公司 2020 年收入构成中，涤纶工业丝销售收入占比 41.96%，毛利率 为 27.25%，高毛利率得益于公司坚持采用差异化、全球化战略带来的高额利润。帘子 布销售收入占比 19.33%，毛利率为 21.33%，经过多年的培育，帘子布已经能够稳定 为公司贡献利润。石塑地板销售收入占比为 8.20%，毛利率为 21.32%，石塑地板从 2016 年开始放量，我们认为目前仍处于扩张阶段，未来有望成为新的利润增长点。

1.2 公司业绩稳健增长，技术水平行业领先

公司业绩稳健增长。2019 年中美贸易摩擦给作为出口型企业的公司带来重大挑战， 导致公司美国客户的帘子布订单丢失，对公司收入和归母净利润均造成显著影响。2020 年新冠疫情爆发，与公司紧密相关的海外汽车企业曾一度停产，外贸订单明显减少。2020 年下半年随着疫情出现缓解，海外开始复产复工，需求逐渐恢复，公司业绩也出现较大 提升。其中 4Q2020 公司归母净利润达到 1.03 亿，同比增长 23.08%。

公司注重关键产品研发，持续保持行业技术领先地位。公司一直积极致力于研发新 产品，以研究院为载体、配以优秀高效的研发团队，同时吸纳大专院校资深人士加盟。 公司是全球首家研发成功并量产涤纶车用安全气囊丝的企业，产品优等品率、性能远高 于同行，已成为行业的标准。地板方面，公司一直积极致力于研发新产品，开发出 WPC 地板、SPC 石塑地板、MGO 超耐磨地板、PP 无卤聚烯烃地板、RSVP 地板等国内领 先产品。公司以领先的技术优势带动企业稳健发展，继续保持差别化工业丝、塑胶材料 和帘子布在细分行业中的技术领先地位。

公司是出口型企业，注重全球化战略。公司主要产品销往国外，2020 年涤纶工业 丝、帘子布、塑胶材料出口比例均在 60%上下，其中塑胶材料中环保石塑地板占比更是 达到 90%以上。公司产品性能优于国外同行，达到国际先进水平，同时公司着眼于全球 知名轮胎厂商和汽车总成厂商的战略合作关系，不断发展自己的优势产品，巩固优势地 位。（报告来源：未来智库）

2. 安全带丝与安全气囊丝：差异化定位，聚焦车用丝

2.1 安全带丝：安全带系统升级，需求进一步提升

2.1.1 安全带丝简介

涤纶工业长丝是汽车安全带的主要编制材料。汽车安全带是为避免碰撞时对乘员进 行约束以及避免碰撞时乘员与方向盘及仪表板等发生二次碰撞时冲出车外导致死伤的 安全装臵。汽车安全带的功能特性决定其编制材料必须具备高强度、耐磨性、耐光性、 不褪色及低湿度依赖性等特点。涤纶工业长丝不仅可以满足以上要求，而且在伸长率和 价格方面比聚酰胺纤维具有明显优势，因此上世纪八十年代，差别化、功能性涤纶工业 长丝逐渐取代聚酰胺纤维，目前车用安全带丝主要以涤纶工业长丝为主。

2.1.2 安全带丝规模稳步增长

安全带是一种汽车零部件，具有较大的发展机遇。汽车安全带是汽车零部件产业的 一个重要组成部分，其发展主要受到汽车产销量与汽车安全配臵率的双重影响。尽管汽 车消费市场放缓，但我国汽车零部件领域创新要素已经形成一定积累，加之相关财政及 产业政策不断优化、产业专利数量稳步提升、产业链条不断完善，汽车零部件行业特别 是安全带市场整体具有较大的发展机遇。

2.2 安全气囊丝：涤纶丝替代优势明显，安全气囊配备量逐渐提升

2.2.1 安全气囊丝简介

安全气囊技术含量高，其数量已成为衡量车辆安全性参数之一。安全气囊是一种能 够保护司乘人员安全措施的被动防护装臵，是汽车被动安全装臵中一项技术含量很高的 产品。在汽车相撞时，汽车安全气囊可使头部受伤率减少 25%，面部受伤率减少 80%。 自上世纪 80 年代开始逐步在民用车辆上采用后，安全气囊已成为了非常重要的汽车被 动安全装臵，安全气囊的数量已成为衡量车辆安全性的参数之一。

安全气囊布是安全气囊的主要原材料，技术要求苛刻。安全气囊的特殊工作环境对 安全气囊的原材料安全气囊布提出了很高的要求：为了使气囊易于折叠安装并能快速展 开，气囊布应具有质量轻、柔软性好的特点；为了承受来自高温高速气体的瞬时冲击， 安全气囊布不但应具有高强度，同时要有良好的伸长性能、高弹性回复性和能量吸收性 能；由于高温气体把热能传给安全气囊布使织物承受热负荷，安全气囊布必须有一定的 耐热性和耐老化性；此外，为了使气囊能在短时间内展开以起到保护乘车人员安全的作 用，同时又不至于因为织物透气率过小使其中的气体不能及时释放而造成对乘车人员头 部的过度撞击，气囊布应有精准的透气性，同时可避免过多过热空气透过灼伤乘车人员。

2.2.2 涤纶气囊丝性价比优秀，市场潜力较大

涤纶气囊丝逐渐替代锦纶气囊丝，未来市场潜力较大。由于气囊的性能要求苛刻，目前气囊织物的原料主要为锦纶纤维和涤纶纤维。锦纶纤维具有初始模量低、断裂伸长 大、弹性好及耐高温的特点，自安全气囊发明以来一直占有较大的市场份额，特别是锦 纶 66 长丝。涤纶纤维的耐高温性、耐冲击性不如锦纶织物，但它不仅可以免除上胶工 艺，还可以减少产品的质量和体积，同时它具有较低的回潮率和优异的透气性。另外， 涤纶工业丝的原材料价格低廉，替代优势明显。

随 着涤纶丝气囊织物整理技术的发展，涤纶工业纤维强度、弹性、耐化学性仍可以逐渐提 升，涤纶气囊市场规模提升空间还很大。

2.2.3 安全气囊配臵率较低，未来有望持续增长

我国安全气囊单车配备量逐渐提升，安全气囊丝市场空间广阔。国内单车安全气囊数量已经逐渐 从双气囊走向 4 气囊（增加两 2 个头部气囊），未来有望向 6 气囊发展。随着安全意识 的增强，单车配备的安全气囊数将不断增加，预计未来安全气囊的需求增速将领先汽车 产量增速。特别是我国等发展中国家，安全气囊应用起步较晚，配臵率仍处于较低水平， 行业未来存在较大提升空间。

2.3 公司车用丝技术行业领先，客户聚焦全球头部汽车安全总成厂

公司涤纶气囊丝市场规模全球第一。公司坚持差异化、高品质的发展战略，大力发 展车用差别化工业长丝，不断提高自己的优势产品。生产的车用安全产品在全球行业中 具有品牌优势，其中以涤纶替代尼龙的涤纶车用安全气囊丝更是公司高技术的代表，公 司是全球首家研发并量产的企业，应用的车型有奥迪、宝马、奔驰等欧系美系车型，部 分日系车型也已开始使用，未来具有广阔的空间。

公司与国际头部安全总成厂合作密切。公司凭借高技术、高品质产品在激烈的市场 环境中吸引了一批国际高端的客户，公司的安全带丝和安全气囊丝两款车用丝产品已经 让公司成为 AUTOLIV、JOYSON 等安全总成厂商十多年的合格供应商。未来在保持原 有的市场竞争能力的基础上，依托公司全球战略化布局，公司将继续致力于新产品的开 发创新、继续开拓新的市场和新的客户。

3. 涤纶帘子布：帘子布市场需求强劲，公司产能持续扩张

3.1 帘子布简介

轮胎从结构形式上可分为斜交轮胎（普通轮胎）和子午线轮胎（钢丝胎）。斜交轮 胎又称普通结构轮胎，是一种老式结构的轮胎。外胎是由胎面、帘布层(胎体)、缓冲层 及胎圈组成，帘布层是外胎的骨架，用以保持外胎的形状和尺寸，通常由成双数的多层 挂胶布(帘布)用橡胶贴合而成，帘布的帘线与胎面中心线约呈 35 度角，从一侧胎边穿 过胎面到另一侧胎边。子午线轮胎又称钢丝胎，胎体帘线按子午线方向排列，由帘线周 向排列或接近周向排列的缓冲层紧紧箍在胎体上的一种新型轮胎。 帘子布是重要的轮胎用骨架材料。帘子布是用强力股线作经，用中、细支单纱作纬， 织制的轮胎用骨架织物，因其经线排列紧密，纬纱排列稀疏，形似帘子而得名。经线（又 称帘子线）承受负荷，纬纱固定经线位臵。帘子布使轮胎等橡胶制品可以承受巨大压力、 冲击负荷和强烈震动，从而提高轮胎等制品的使用性能和延长使用寿命。（报告来源：未来智库）

涤纶帘子布性能优异，主要应用于半钢子午胎。涤纶高模低收缩工业丝，是近 10 年来在常规涤纶高强丝的基础上发展起来的一种新产品，其主要特点是强力高、模具高、 伸长变形小、尺寸稳定性好、热收缩率及滞后损失小，强力保持率高，主要应用于制造 单层子午胎帘子布轿车轮胎（是用于子午轮胎的一种理想的骨架材料）以及其它橡胶骨 架材料和特殊产业用品，它制成的轮胎具有重量轻、省油和车速快等优点。

3.2 轮胎子午化率提升，帘子布需求持续增长

涤纶帘子布需求增长主要受益于子午线轮胎增长。进入 21 世纪后，我国加大了对 子午线轮胎的推广，免除子午轮胎的消费税，同时子午线轮胎以其优异的性能逐渐实现 了对斜交胎的替代，我国子午化率不断提高。

3.3 国内帘子布产能逐渐增长，市场集中度较低

国内涤纶帘子布产能持续增长，市场集中度较低。受益于国内轮胎子午化率的不断提升，中国半钢子午胎发展迅猛，涤纶帘子布产能持续增长。

3.4 帘子布行业认证壁垒高，公司产品进入国际一线轮胎厂

帘子布行业认证壁垒高。帘子布作为重要的轮胎骨架材料，不仅与轮胎和车辆的使 用安全密切相关，而且直接关乎驾驶人员与乘客的生命安全。因此，每个轮胎制造商对 于采购的帘子布原材料都会经过严格的认证，特别是国际一线的高端品牌轮胎对于产品 的认证周期更长，一般需要经历两年左右，批量采购则需要更长的时间。

公司帘子布产品已成功进入国际一线品牌轮胎厂的供应体系。公司帘子布经过多年 的产品认证和市场培育，已成功进入国际一线品牌轮胎厂商的供应商体系，比如固铂、 韩泰、住友、米其林、大陆轮胎（马牌）、耐克森、诺基亚、优科豪马等。2021 年，公 司将继续建设年产 4万吨车用工业丝和 3万吨高性能轮胎帘子布技改项目的最后一条帘 子布生产线，达产后公司帘子布产能将达到 6 万吨。同时公司始终坚持对新产品的研发 和认证，包括对新客户以及老客户新工厂的认证，不断提高公司帘子布产品的市场规模 和竞争实力。

4. 石塑地板：市场需求快速增长，公司产销持续放量

4.1 石塑地板简介

石塑地板是一种新型环保家装材料。石塑地板又叫 PVC 片材地板，是 PVC 地 板的一类。PVC 地板以聚氯乙烯为主要原料，加入重钙粉、增塑剂、稳定剂等辅料， 经压延或挤出工艺生产而成。与传统的木地板、天然石材、地毯、瓷砖相比 PVC 地板具有环保、可回收利用、安装简便、耐磨、防潮、防滑和防火阻燃等优点。随 着人们环保意识不断增强，PVC 地板凭借其优异的特性与广泛的应用领域逐渐获得人们的认可，目前已覆盖住宅、商业办公楼、体育场馆、医院、学校等领域，行业 即将进入快速发展阶段。（报告来源：未来智库）

PVC 片材地板（石塑地板）按结构可以分为 LVT 地板、WPC 地板和 SPC 地板等。 其中 LVT 地板是目前应用较为普遍的 PVC 地板，2018 年 LVT 地板销量占所有地板产品销量的 8%； WPC 地板通过在基材层添加泡发剂，具有材质较轻、便于运输安装的优点，部分 WPC 地板通过加设基底层，能够提供更柔软的脚感，同时具备更好的静音效果；SPC 地板 由重钙粉与 PVC 树脂粉混合挤出形成基材层，由于基材层中涵盖高密度的重钙粉，其 尺寸稳定性更优于 WPC 地板。

4.2 国外 PVC 地板市占率不断提升，市场规模不断增长

美国和欧洲是全球最大的 PVC 地板消费市场。美国市场方面，PVC 地板凭借良好 的环保性、稳定性、耐磨性在美国地板装饰材料市场占据一定比例的市场份额，2018 年 PVC 地板在美国地面装饰材料市场份额由 2007 年的 9.80%提高到 21.40%，已成为 美国第二大地面装饰材料。欧洲市场方面，欧洲作为较早普及 PVC 地板的地区，市场 发展较为成熟。在欧盟进口的各类地面装饰材料产品中，PVC 地板在 2011 年占比就达 到了 15.16%， 2018 年该比例上升至 28.53%。我们认为未来随着消费者环保意识的不 断加强，PVC 地板市场需求将进一步增长。

越南税收政策优惠较大，贸易壁垒低。 另外，欧盟委员会于 2019 年 6 月 30 日与越南签署了《欧盟与越南自由贸易协定》 （EVFTA），协议生效后，欧盟对越南出口的 65%关税将立即取消，其余部分将在 10 年内逐步取消；同时对于越南出口到欧洲的产品，欧盟也将取消越南 71%税项货品关税， 其余关税将在 7 年内逐步取消。我们认为这一规定显著改善了越南与欧盟之间的贸易壁 垒，也为在越南投产的企业带来较大的发展机会。

4.3 公司石塑地板通过美标认证，产能持续增长

公司石塑地板有望成为未来利润增长的新动力。公司石塑地板作为新产品自 2016 年形成收入开始，其营收和毛利润规模逐渐提高。目前公司石塑地板已通过美标的权威 认证，进入欧美知名品牌 OEM 供应体系。2020 年，为进一步提升石塑地板业务的经营 能力，公司成立全资子公司浙江海利得地板有限公司，后续将继续加大投入，使该产品 成为未来利润增长的新动力。未来公司将在逐步扩大欧美地区销售市场的同时积极开发 国内石塑地板市场，为公司进一步的业务拓展打下良好的基础。同时随着年产 1200 万 平方米石塑地板项目建成投产，公司石塑地板业务竞争力有望得到进一步加强。

5. 越南扩建涤纶工业丝，国际化布局迈出第一步

5.1 布局越南差别化涤纶工业丝项目，国际化进程迈出重要一步

2018 年，公司审议通过在越南建设差别化涤纶工业长丝生产基地项目及在越南设 立全资子公司，项目总投资 1.55 亿美元，建筑面积 10.77 万平方米，拟形成年产 11 万 吨差别化涤纶工业长丝的产能。（报告来源：未来智库）

5.2 越南投资优势明显，充分享受税收政策利好

汽车产业链公司纷纷布局越南，公司紧抓成长机遇。近年来，经济高速增长的越南 成为中国企业海外投资的热土。目前已有众多汽车零部件厂商及公司竞争对手积极布局 越南市场，例如安全气囊龙头华懋科技，轮胎行业龙头贵州轮胎、赛轮轮胎等。公司紧 抓市场高成长机遇，利用越南成本低廉、政策稳定及基础设施完善等优势特点，推动越 南市场产业升级。

越南税收政策优惠较大，贸易壁垒低。 另外，欧盟委员会于 2019 年 6 月 30 日与越南签署了《欧盟与越南自由贸易协定》 （EVFTA），协议生效后，欧盟对越南出口的 65%关税将立即取消，其余部分将在 10 年内逐步取消；同时对于越南出口到欧洲的产品，欧盟也将取消越南 71%税项货品关税， 其余关税将在 7 年内逐步取消。我们认为这一规定显著改善了越南与欧盟之间的贸易壁 垒，也为在越南投产的企业带来较大的发展机会。

5.3 越南项目投产将进一步增强公司车用丝竞争力

涤纶工业丝项目效益显著，公司车用丝竞争力将进一步增强。根据公司公告，公司 年产 11 万吨差别化涤纶工业长丝项目第一批 1.2 万吨涤纶工业丝于 2020 年 8 月顺利投 产，第二批 2.5 万吨涤纶工业丝于 2020 年 10 月顺利投产。公司预计本项目完全投产后， 可实现营业收入 2.13 亿美元，利润总额 3170.8 万美元，税后内部收益率 18.06%，投 资回收期 5.95 年。我们认为越南项目全部投产后，公司在高端涤纶工业丝领域的规模 实力将得到进一步提升，行业竞争优势将得到持续巩固。

6、投资分析

公司主要产品为涤纶工业长丝、帘子布、石塑地板，因此我们的盈利预测如下：

（1）随着越南项目陆续达产，2021-2023 年涤纶工业丝销量保持稳健增长，价格 保持稳定，随着车用丝占比提升毛利率不断提升。

（2）随着帘子布产能扩产完成，2021-2023 年销量增速分别为 15%、10%和 8%， 同时随着疫情缓解，全球帘子布出现供不应求局面，2021 年价格和毛利率有所上升， 2022-2023 年价格保持稳定，毛利率略微回落。

（3）随着公司 1200 万平米石塑地板扩产逐步投产，我们预计 2021-2023 年收入 保持较快增长，而随着出货量放大，毛利率有望小幅提升。